「汇市通」入秋,避险
引子
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近日,市场开始对中小银行的同业资产重新进行风险定价。
同业存单发行遇冷、银行间流动性从过去的简单的二元分层演化成信用分层,中小银行面临多重负债压力。无论是针对民企的信贷市场,汇市通还是中低资质的债券市场,中小银行在这上面虽然劣后,但却高能的信用创造的能力是否正在退化,这引发了市场的忧虑,也因而呈现出信用风险基本面与债市买盘资金面的“戴维斯双杀”。
反观价格方面,在上半年风险趋缓的信用盛宴下,信用利差已经没有多少腾挪与保护的空间。地产债的融资收紧、城投债的结构化发行之困、民企债与民营银行的互相绑定,更遑论财务瑕疵,都在这一脉冲的事件下,出现了影响市场预期的变化。
政策方面我们看到了立竿见影的动作,迅速的托管、流动性支持、存单发行的增信无不体现这一点。但是操作往往是后验的,而且这次的风波再一次改变了金融市场对于一些资产的风险认知,更削弱了中小银行针对弱资产的信用创造能力,这些更加长期的效应,目前难以定量评估,所以“二次探底”很可能出现。总量工具尚且解决不了2016年之后的流动性分层问题,银行间市场面临更加结构化的信用分层与信用传导链条的阻滞,汇市通我们相信投资者需要更长的时间去适应。
我们认可非经济基本面因素带来的债市调整(非趋势性)都是跌出来的机会,,但前提是还尚有仓位去争。所以,信用市场“入秋”时,应提高信用等级、降低仓位,等待风险暴露后的“捡漏”机会。
报告要点
近日,市场担忧中小银行面临着多重的负债压力,特别是担忧其对中低资质资产的信用创造的能力是否正在退化,为此,市场显现出了信用风险的基本面与资金面的“戴维斯双杀”。银行间市场面临更加结构化的信用分层与信用传导链条的阻滞,需要投资者经过更长的时间去适应。
市场在评估中小行负债时表示出隐忧,缩表诱出多重不确定性。近日,市场对中小银行信用风险担忧,资金面受到冲击。引致相关中小行的同业资产正在被市场风险重估。依赖于同业负债的中小银行,信用创造的投向虽然劣后,但更加高能,而同业负债收缩驱动信用缩表,或将提高信用风险并利空债市买盘。流动性似乎正在从“简单二元分层”演变成“信用分层”。
信用利差对市场波动的保护不足,地产与平台的一致预期的形成依据并不牢固。年初以来,信用利差大幅压缩,买城投、买地产逐渐成为市场一致的策略。目前来看,AA+与AA信用利差分别处于历史的10~20%的空间,利差对市场波动的保护着实有限。但进一步琢磨,一致预期的形成依据并不牢固:(1)地产:房地产与土地市场升温后,地产企业融资政策悄然收紧,汇市通而与此同时便是压缩的地产利差和下半年集中的到期与行权;(2)融资平台:各地的城商行、农商行是参与弱资质平台结构化发行的主力,若此类银行的负债端面临压力,则势必会影响牵连平台;(3)民企:民企参、控银行近年来屡见不鲜,在银行资本充足率面临压力时,民企股东在处置自身债务的同时,还要对其增资,将会是一个较大的挑战。
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