■“走进股指
期货”系列之十“价差”：
套利获利的源泉 富适 金融期货的套利实际上是广义
投机的一种。由于供需之间的暂时不平衡，或是由于市场对各种
证券的反应存在时滞，在不同市场之间或不同证券之间就会出现暂时的价格差异。一些敏感的交易者能够迅速地发现这种情况，并立即买入定价过低的金融产品，同时卖出定价过高的金融产品，从中获取几乎无
风险的利润，这就是套利。 看起来这和在股市上寻找被低估的
股票类似，只是做股指期货套利时，总是同时买进和卖出两张不同的合约，而买卖间的价格差异—即合约之间的相对价格关系决定了这次交易最终盈亏。因此，无论何种情况下的套利交易—跨市、跨期、跨品种，“价差”都是获利源泉。 对于股指期货来说，跨期套利的交易特点主要体现为“两个相同”和“一个不同”，即交易的
指数相同，买进或卖出的时间相同，但交割月份不同。 在操作方式上，无论是买入套利、卖出套利还是蝶市套利，主要问题在于如何发现不同到期月份的期货合约价格存在不合理的变动。正常情况下，两份合约的价差应该维持在一个稳定范围内，即指市场处于理性状态下的合理差异，一般这些差异是由影响市场价格关系的内在因素所决定。对于股指期货来说，合约间正常价差主要源自利率和分红率两方面。 正常价差比较直观的反应就是价差的均值。多数情况下价差围绕均值附近波动，如果市场发生了特殊的供求失衡，导致价差偏离均值或正常值过大，即产生了套
利空间。这就是物极必反的道理，就像价格涨的太高就要跌或是跌得太惨就可能
反弹的道理一样，价差偏离太大总会向理论价差或均值收敛。但套利交易同样存在风险，如果价差收敛的时间超过了合约到期的时限，或者向更大的范围偏离，投资者的交易风险也会进一步放大。就像我们并不是每次都能预测到价格的绝对顶部和底部一样。也正是由于跨期套利存在对价差变动错误预测的风险，严格意义上讲，它有一定的投机性质。 由于股指期货最后结算价是以最后交易日现货市场指数为准，期货合约到期时必然与现货指数接近。对于套期保值者来说，与现货市场的相关性越强，利用股指期货来对冲现货风险的功能也越强，也更有意义。基于这些原因，交易最活跃的合约往往也是最近交割月份的合约。 目前在我国证券市场上交易的基于指数编制的交易所交易基金，如：ETF50和ETF100。这些基金参照上证50指数和深证100指数包涵的成份股票及其所占的权重复制
投资组合，投资者买卖上证50指数和深圳100指数像买卖一只股票一样简单。由于沪深300的指数样本选自沪深两个证券市场，样本权重存在差异，所以在不同行情阶段的表现会出现一定的差异，也就是说可以利用这种思路，通过上证50和深证100的组合作为追踪沪深300指数期货的工具。用ETF产品与股指期货的组合来追踪
大盘的收益，同时降低交易风险，从而实现现货指数和指数期货的套利。 （作者单位：CMC国际理财咨询（北京）有限公司）
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