目前的
债券市场上，可分离债毫无疑问是投资者所关注的热点产品之一。可分离债把债券与认购
权证"打包"出售，两种产品可以分离交易的特性，为投资者带来了不同的投资方式和获利机会。不过，作为近两年内推出的新品种，很多人对于如何投资可分离债了解得并不多，有的人甚至把它与一般的可转债混淆起来。 事实上，可分离债是债券与
股票的混合融资品种，在给予了上市公司一次发行两次融资机会的同时，也为不同的投资者带来了不同的投资方式和获利机会。对于我们个人投资者来说，应当对号入座，根据自己的投资风格和偏好，选择可分离债中适合的
投资策略。
一级市场申购主打权证 可分离债可以分离成纯债和认购权证两个部分，与市场上其它的交易品种，如一般的可转债所不一样的是，纯债与认购权证这两个部分可以分开进行交易。 有的人把可分离债的发行形容为"买债券送权证"，可是在实际交易中，新债上市后价格往往会下跌，反而权证的部分升值幅度较大，因此很多从一级市场申购可分离债的投资者实质上往往是冲着权证而去。从这个意义上说，对于这种类型的投资者而言，把可分离债形容为"买权证送债券"更为合适。 从一级市场上获得可分离债有两种途径，一种是事先买入公司股票以获得公司所授予的优先配债权，第二种是进行网上申购。 我们不妨就以赣粤高速(600269)在今年所发行的可分离债为例，来看看优先配债权和网上申购的情况是怎样的。 赣粤高速可分离债的
面值为100元人民币，平价发行，债券期限为6年，每手公司分离交易可转债的最终认购人可以同时获得发行人派发的47份认股权证。 根据赣粤高速可分离债的发行公告，没有限售条件的
流通股股东可优先认购的数量上限为
股权登记日(2008年1月25日)收市后登记在册的发行人股份数乘以0.96元，再按1000元
一手转换成手数，不足一手部分按照精确算法原则取整。 例如投资者周先生拥有赣粤高速的股票，1月25日
收盘后登记在册的股数为10000股，那么按照发行公告的规定，他最多可以获得的优先配售额度就是10000?.96/1000=9.6，假设按照精确算法取整，周先生可以获得10手的配售额度。需要说明的是，在可分离债的优先配售中一般先按照配售比例和每个账户股数计算出可认购数量的整数部分，小数部分按精确算法原则取整，即对于计算出不足一手的部分，尾数保留3位小数，将所有账户按照尾数从大到小的顺序进位，尾数相同则随机排序，直接每个账户获得的可认购分离交易转债加总与原无限售条件流通股股东网上可配售总量一致。如果周先生按照最高额度缴纳认购款，他获得100份分离债的同时，也可以获得47?0=470份的赣粤认购权证(580017)。 不过，如果上市公司对于股东进行可分离债的优先配售，可能会导致
股票价格在分离债发行前由于购入量增多，大幅上扬；可分离债发行后，股价会出现一定程度的回落。对此，以事先买入公司股票以获得优先配债权的投资者也需要谨慎考虑购入股票价格波动给投资带来的影响。 当然，你也可以和
打新股一样地进行赣粤可分离债的网上申购。相关数据显示，赣粤可分离债网上申购的中签率为1.56%。 那么一级市场上投资可分离债获得的收益率该如何计算呢？为了简单起见，我们仅以实际申购可分离债的金额作为投资额，不考虑股票的投资成本和申购的资金成本，同时假设在纯债和权证上市的首日均以当日的平均成交价抛出。08赣粤债首日成交均价为74.45元，而当日赣粤认购权证的成交均价为5.85元，以此来计算，周先生抛出后的所得为74.45?00+5.85?70=10194.5元，与10000元的投
资本金相比较，申购可分离债的收益率为1.945%。 当然，由于权证的波动幅度比较大，如赣粤认购权证在上市第二日和第三日的成交均价分别为8.375元和7.715元，如果周先生在上市首日抛出纯债，第二日和第三日分别抛出权证的话，申购可分离债收益将分别为13.81%和10.71%。但是实现高获利与市场环境、权证的价格变化有着密不可分的关系，也需要投资者承担很大的市场
风险。 相比之下，由于
机构投资者网下申购只需要缴纳20%的定金，在可分离债的申购过程中相当于享受了一个5倍资金放大杠杆，因此可分离债的一级市场申购更获机构投资者的青睐。 特别提醒：可分离债上市后，纯债价格将回归至其内在价值附近，债券价格的下跌将主要通过附送权证的升值获得弥补，权证价格的走势则与市场环境、外部炒作有着很大的联系。因此可分离债的申购并非绝对安全，投资者必须考虑到权证交易中的风险因素，并根据自己的风险承受能力做出投资选择。 稳健投资可选纯债部分投资 而可分离债中的纯债部分，则为喜好低风险的投资者提供了一个较优的投资渠道。在相对清淡的债券市场上，分离债拆分后的债券部分的投资价值与企业债相似，但其收益率远远高于国债和企业债。原因在于，由于可分离债无银行担保，保险资金不能投入，
流动性较差，交易价格会出现一定的流动性折价。 对于稳健型的投资者来说，分离债的期限并不长，一般为5～6年，持有到期可以获得较为稳定的中期投资收益。仍以赣粤股份的可分离债为例，其债券部分为08赣粤债，面值为100元，剩余期限为5.69年左右，票面利率为0.8%。值得一提的是，可分离债债券部分的票面利率通常较低。截至2008年5月19日，08赣粤债的
收盘价格为76.02元。将相关条件输入债券计算器，可以得知到期时08赣粤债的年化收益率为5.94%，考虑进债券利息所得税的因素，年化的税后收益率也将达到5.74%。 有的人或许会提出这样一个问题，同期的银行存款似乎也能达到这样一个收益率。如目前5年期银行存款的利率为5.85%，扣除5%的利息所得后，税后收益率为5.5575%。相比之下，08赣粤债的收益率并没有什么吸引力。 表面上看这样的比较似乎没有错，但是两者所使用的利率概念是不一样的。其中，由债息、价格和到期兑付面值所计算出的年化收益率是一个"复利"的概念；而银行存款利率则是"单利"，如5年期银行存款为到期一次性还本付息，以存款10000元来计，5年后获得的税后利息收入为10000?.5575%?=2778.75元，可是如果将这笔收益折算为复利的话，年收益率则为5.03%，比债券收益率低71个基点。 在可分离债市场上，也有一部分债券的收益率高于08赣粤债，如国安债1、08中远债、08青啤债、07云化债等等，其中国安债1的持有到期税后收益率达到了6.21%。 除了持有到期，在市场价格低于债券内在价值的时候逢低介入，也有机会获得短期的利差收入。过去一段时间内，可分离债市场上就不乏这样的例子。一般来说，在新的可分离债上市期间，由于不同的投资者投资目的不一，例如偏好申购可分离债的投资人，投资的主要目的在于可分离债中的权证部分，他们偏向于在上市期间先抛出债券，然后择机卖出权证获利，就会在债券市场上形成较大的
抛售压力，带来一定的价格下跌，这就可能为希望从债券市场上获利的投资者带来一些潜在的机会。 特别提醒：可分离债的纯债部分更适合稳健投资人的选择。一种方式是持有到期，可以获得稳定的中期投资收益，高于同期的银行存款利率。另外一种方式是逢低介入，当债券价格背离内在价值时，有望通过
波段操作获得利差收益。当然，你也可以根据市场的情况灵活进行判断。
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